基本结论

今年土地购置费增速明显下行，房地产投资增速受此拖累而下行，市场对此形成了一致预期。然而，房地产投资增速下行并不意味着其对GDP增长的贡献一定下行，关键要看建安投资增速能否回升。鉴于此，本文对房地产投资进行详细分析。（本文是房地产系列专题的第二篇，欢迎阅读第一篇《地产政策边际放松仍需等待——从政策历史变迁看当前房地产调控如何演绎》）

1、传统的房地产投资分析框架。1）房地产投资结构。房地产投资主要包括建安投资和土地购置费，其中建安投资包括建筑工程、安装工程和设备工具器购置费。2）传统的房地产投资分析框架。传统的房地产投资分析框架一般遵循着以下的总体思路：销售（期房和现房）状况-拿地-新开工-期房销售-施工-竣工-现房销售，商品房销售状况是判断房地产投资的核心变量。

2、2018年房地产投资的三大特征意味着传统的房地产投资分析框架失灵。1）2018年房地产投资呈现三大特征。一是商品房销售额累计同比持续下滑，然而房地产投资增速却在上升。二是商品房销售面积增速下行，新开工增速却上行。三是新开工面积增速上行，建安投资增速却继续下滑。2）商品房去库存是2018年房地产投资呈现三大特征的主要原因。无论从狭义还是广义角度出发，2015-2016年商品房库存均处在非常高的水平。2015以来，商品房去库存成为主导房地产投资的重要因素，建安投资增速受到压制，然而土地购置费受到的影响要小很多。传统的房地产投资分析框架中需要加入商品房去库存和政府供地两个新的指标，该新的房地产投资分析框架能够有效地解释2018年的诸多现象。例如，2017年以来，政府开放土地供应叠加商品房销售不差，房企拿地积极性上升，进而带动2018年土地购置费增速明显上行。此外，缴纳大量拿地价款叠加信用收缩，房企资金困难，增加新开工以扩大期房销售力度成为解决资金难题的重要方式，新开工与建安投资累计同比背离。