寸土寸金的北京CBD财源国际中心大厦上有三层属于一家名为复华控股的企业。老板王新，一个业内颇神秘的金融“猎手”，据说其一直以比自己小两岁的贾跃亭为偶像，王新以前的梦想就是把复华品牌打造成金融界的“乐视”。

王新还喜欢演讲，没有演讲台很TED风格的那种，背后就是科技感十足的横版LED大屏，手里拿着电子遥控器在台上自由踱步。在2017年年会上，王新以这种方式用了30分钟向投资者、员工解释了复华为什么要做文旅地产。

起步于2014年的复华文旅，通过“主题地产+新金融”的模式，携复华未来世界、复华度假世界、复华未来城市、复华国际度假区、复华养老小镇五大产品体系，在短短三年内快速切入一、二线旅游目的地城市和全球重点城市。

中国房地产报记者调查发现，2013年复华控股成立，1年后宣布要颠覆传统文旅地产。仅用4年时间复华控股的文旅生意已经在国内多个城市打下印记，储备土地超50000亩。但是，其狂飙式的扩张被指存在“高杠杆” “短融长投”等问题。

有分析人士向中国房地产报记者指出，复华文旅眼花缭乱的构架模式，实际上就是私募+重资产+资产证券化的路径;质疑者则提出，复华文旅的操盘实质就是售后返租再把资产经营性收益二次打包成金融产品销售”的模式。

“就这种模式而言，对讲故事能力和运营能力要求极高，一旦自融不能形成自洽，就很容易陷入乐视式困局，一个谎言需要无数个谎言来修补，导致最终崩盘。”一位不愿具名的咨询机构人士称。

对于外界的看法，复华控股婉拒了中国房地产报记者多次采访请求。

━━━━

千亿投资与万亿野心

背景深厚、颇具实力，信誉度较高，是多位采访对象眼中的复华控股。

频频高调亮相各种主题地产活动的复华文旅，载誉无数，在多方之力的推波助澜下，复华文旅以黑马姿态切入文旅地产。

王新甚至已经构建好了文旅帝国的基本架构并正在大规模将理想照进现实。记者了解到，复华将其在国内的产品分为度假世界、未来世界、未来城市三大产品线，在热点旅游城市及二线城市落子布局。架构文化创意、医疗康养、商业商务、国际教育、主题乐园、运动休闲、休闲度假、智慧人居等内容。

中国房地产报记者通过梳理发现，度假世界系列产品中，复华在九寨沟、黄山、北京和济南四地分别计划投资25亿元、16亿元、70亿元及150亿元。

未来世界产品系是复华文旅图谋中重仓领域，公司将在长春、济南、长沙和北京落地，每个项目的投资额也分别高达80亿元、100亿元、100亿元和300亿元。

未来城市产品相对较少，目前仅筹划在海南乐东建设复华未来城市，总投资额80亿元。记者粗略计算，仅复华目前在国内的文旅产品投资已经高达920亿元。此外在澳大利亚、塞浦路斯以及纽约复华目前也计划布局一些文旅项目，按照此前17%的海外投资计划，复华目前的文旅投资“版图”已经超过1000亿元。

这并不是全部，一份制作精美的《复华文旅企业介绍》PPT向外界释放了复华文旅的野心：“复华文旅设定在五年内，进入中国文旅投资运营商前三名，不动产及内容运营资本价值超万亿，资产货值超万亿。”

PPT详细阐述了这种3年千亿、5年万亿的路径：复华控股通过并购+整合+运营+出售;自建+整合=运营+证券化;自建+运营+出售;自建+运营+资产证券化等方式，营造平台化生态链式商业模型，实现短期的快速扩张。

用简洁的语言概括复华文旅所谓的生态链模型，就是“轻资产化”。

王新曾在多个场合公开表示，虽然复华现在开疆拓土，但一旦项目成功，品牌拥有影响力，那么他就可以大胆地启动轻资产模式。

他认为：“轻资产模式是文旅地产的出路，它可以消减开发商的资金链压力，因为多数资金将来自房地产基金、信托等方面。这样企业就能更好地发挥设计、建造、招商及管理方面的专业才能。”

其言凿凿，但是复华以小博大的能力似乎也有据可查。据中国房地产报记者了解，复华文旅仅是复华控股旗下一个组成部分，而后者在2013年成立，注册资金虽然名曰10亿元，但大股东王新实缴仅有4507万元。

据复华披露的财务预测，到2020年，复华控股将实现年总营业收入突破1100亿元，投资并购累计实现1200亿元，地产开发累计收入突破2000亿元大关，地产开发销售板块年收入突破800亿元，其中海外地产占17%，资产管理经营收入达到300亿元。

━━━━

资本玩家还是故事大王

有受访者认为，复华控股作为金融机构快速切入文旅地产，高歌猛进逆势而动的策略显示了掌舵者王新用金融改造传统文旅操盘方式的高超财技。

记者从多个渠道获悉，王新早年以净化水设备起家，经营(全时)连锁便利店，后涉及资产管理，荣膺2015年度中国最受尊敬企业风云人物、2015瀚亚资本·胡润全球华人富豪榜。

目前王新控制的复华控股旗下有复华资产、复华投资参控股数十家有限合伙企业。公开资料显示，复华控股是集资产运营(东研环境、复华置地、全时集团、复华标准生命)、资产管理(复华资产、复华国际)、投资并购(复华投资)三大业务板块的大型控股集团。

其中北京复华旅游文化发展有限公司，参控股多个文旅项目公司;复华资产是复华控股全资子公司，2010年成立。主业为私人银行服务，实际上是复华控股募资的重要通道;复华投资，注册资本1亿，专业于投资银行业务。依托复华控股强大的产业背景和资本实力，从事财富管理、资产管理到生命管理的全方位、定制化、多元化的服务，亦是复华控股资本运作的重要渠道。

此外复华控股官网显示，公司已持有多块私募管理人牌照以及保理牌照、融资租赁牌照、家族办公室、香港4号牌照、香港9号牌照等。

在此金融图谱之外，中国房地产报记者了解到，隐藏在复华控股背后的关联公司北京瀚亚世纪资产管理有限公司(下称“瀚亚资产”)实际上是“复华系”中专业从事地产金融投资的公司。

公开资料显示，北京瀚亚世纪资产管理有限公司，是拥有国际性资产管理业务资格的企业。不仅开发海外房地产或股票基金等产品，还通过推出投资移民和投资咨询等增值服务，向全球华人提供更为多元化的服务。其公司主营业务为代销理财产品，也自己发行部分私募基金产品。

一位接近复华控股的消息人士透露，瀚亚资产负责为复华文旅旗下项目融资，复华文旅开发营运的文旅项目，又为其融资做背书。复华控股对外说复华投资已在新加坡上市股票代码IH5，中国瀚亚在香港上市股票代码08312。“但是事实上与这两家公司关联关系有待考证，也有可能是拿上述两家企业做信誉背书，其实无直接关系。”

除了在金融实力上有夸大之嫌，复华在自身能力的介绍上也偏爱将自己与地方政府进行捆绑。前述PPT透露，“(复华与地方政府)寻求成立项目专项开发委员会为项目开发服务，涵盖法律、税务、市政、行政等相关职能;项目用地开发政府提供完整地块，在土地购入价格、容积率、商业占比、自持占比、税收等方面提供优惠条件，区位内交通配套、水电等市政配套到位;项目运营中，面对客户(政府)会给予商户相关系列有优惠政策”。

也有专业人士认为，这种突破认知的发展速度考验的更多是“讲故事”的能力，这也是很多类似企业愿意展示自己与政府良好关系的原因之一。

━━━━

自融与返租

如果说讲故事是让自己的梦想得到认同的无奈手段，私募基金+售后返租成为复华控股将“故事”变为真金白银注入文旅地产的现实路径。

中国房地产报记者梳理发现，目前已投入销售的丽江复华度假世界项目，以及在建的长春复华未来世界等项目，前期均通过发行私募基金产品来筹措开发建设资金，在销售端则采取售后委托经营的方式，出清产品。

丽江复华度假世界作为复华控股的得意之作，是复华置地(复华控股子公司)斥资60亿打造的主题度假综合体，占地1400亩，包括600亩地产项目，800亩商业配套。具体包括三大主题风情商街、五家主题酒店。

据丽江市房管局网站显示，丽江复华壹号院·悦境项目、丽江复华壹号院·源著项目、丽江复华壹号院·君临项目、丽江复华壹号院·复华七星酒店均处于预售阶段，产品包括别墅、产权式酒店公寓，40年产权，合计占地面积约17.56万平方米。

据门户网站显示，目前该项目市场均价在15000~18000元/平方米，其官方微信显示今年4月份销售额已超过2亿元。

据不完全统计，截至目前，该项目合计发行5期私募基金，每期2亿元，募集金额10亿元。

以丽江地产投资专项私募基金一号为例，融资规模2亿元，12个月，100万元~300万元的年化收益为9.5%，300万以上10%;24个月的产品，100万元~300万元的年化收益率是10.5%，300万以上为11%。

据介绍，基金具体是以增资扩股形式投资于丽江红树林旅游文化地产开发有限公司，资金最终用于丽江复华度假世界的后期开发建设及运营管理。还款来源为物业销售，经营性项目经营性收入，银行贷款置换，复华置地进行股权回购，复华控股提供流动性支持。

为增加产品的安全性，产品承诺如复华置地未按约定进行股权回购，基金管理人可引入第三方提供流动性支持。

复华资产管理有限公司(复华控股子公司下称复华资产)前员工在接受中国房地产报记者采访时表示：“复华资产发行的私募基金，其实都是公司项目自融，担保措施就是各公司旗下资产，前期兑付都不存在问题，后期不好说，很多基金产品都是在快到期时，通知客户续约，很少有中途退出来的。”

此外，长春未来世界项目，也是通过私募基金的途径筹措开发建设基金，长春复华未来世界项目投资专项1号基金(契约型)，募集规模2亿元，3年期，预期年化收益率高达14%~19%。

据记者了解，私募基金做备案发行产品，都是募集三方资金，自融情况不被允许。但是由于并没有明确的规定，所以监管漏洞下一些私募在此灰色地带频繁打“擦边球”。

除此之外，记者了解到复华度假项目在销售过程中承诺售后高息返租，而这种做法同样存在违规之嫌。

在一份公开的关于复华度假世界售后返租的宣传资料显示，高端别墅酒店投资收益：购买就可签订12年的委托经营合同，前6年每年业主按照该套房产销售总价的8%的收取分红，季度进行结算分红，后6年按照本酒店客房收入的40%收取分红。

前两年的分红一次性在房款中扣除，12年的委托经营合同到期后，可续签10年的委托经营合同，并按照本酒店客房收入的40%收取分红。

在12年的委托经营合同到期后，如果业主不想再持有该套房产，将按原价回购房产，保证客户无投资风险。

另一个吸引顾客的方式，全球换住(复华海内外项目自由换住，通过国际度假交换平台提供近120个国家，超过4000家以上酒店的换住权)。

据复华文旅营销王总监介绍，“目前在售的有别墅和公寓，40年产权，目前已开发三期，公寓部分20年托管期，前期10年8%的年化收益，后期则以酒店客房营业额进行4:6分账;别墅部分委托经营期为12年，前6年8%，后6年按照客房营业额进行4:6分账。”

复华文旅采取售后返租承诺收益的销售形式，虽然可以快速去化，回笼资金，但是潜藏的风险却不容忽视。

北京华秀律师事务所王律师表示：“这种情况属于典型的违规销售，潜在的法律风险在于收益承诺能否及时兑现。”

他指出，2006年，住房和城乡建设部发布《关于进一步整顿规范房地产交易秩序的通知》，明确表态：对承诺售后返租、返本销售的，予以严肃处理。

2011年1月4日，最高人民法院颁布《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，该解释第二条规定：“不具有房产销售的真实内容或者不以房产销售为主要目的，以返本销售、售后返租、约定回购、销售房产份额等方式非法吸收资金的，将被以非法吸收公众存款罪定罪处罚。”

前述咨询机构人士也指出：“复华文旅操盘模式，从技术和逻辑推演上都可以做到天衣无缝，但实际运作都需要完成一个‘交圈’，就是真的提高了效率(或实现了匹配收益)，而不是空耗能源的空转(借新还旧)，还要考虑外部政策不确定性。”

在不断从严的房地产调控政策下，融资路径全线收紧，金融监管不断加强。复华控股擦边球式融资潜藏的风险，或将成就王新的万亿文旅帝国，也可能成为引爆危机的导火索。